慧眼识金我们曾批判的九鼎，今天和伯克
公司概况
九州证券有限公司（以下简称“九州证券”或“公司”）的前身为三江源证券经纪有限公司。年12月10日，三江源证券经纪有限公司由8家股东单位发起设立；年，中国南方航空集团公司受让西宁财盛投融资有限责任公司等5家股东单位所持有三江源证券经纪有限公司股份，成为第一大股东，持股比例为80.47%；年5月28日，三江源证券有限公司更名为天源证券经纪有限公司（以下简称“天源证券”）；天源证券分别于年8月、年3月和年3月取得基金代销、投资咨询、证券自营与财务顾问资格；年6月26日，天源证券经纪有限公司更名为天源证券有限公司；年1月9日，广州证券有限责任公司受让中国南方航空集团公司持有的公司全部股权，成为公司控股股东，持股比例为80.57%。
年12月30日，青海证监局印发《关于核准天源证券有限公司变更注册资本的批复》青证监许可[]6号文），核准北京同创九鼎投资管理股份有限公司（以下简称“九鼎投资”）对公司增资人民币36,.70万元，成为公司控股股东；年1月，公司资本公积转增注册资本，注册资本增加至54,.70亿元；年4月，天源证券更名为九州证券有限公司。后经两次股权转让及一次增资，截至年8月27日，公司注册资本为,.40亿元，控股股东为九鼎投资，持股比例为79.62%。
公司前期规模较小，取得的业务资质较少，自九鼎投资对公司增资并成为控股股东后，公司加快了多项业务开展资质的获取。年4月24日，公司获证券承销和证券资产管理两项资格；年6月5日，公司获批保荐机构资格；年7月9日，公司作为主办券商取得全国中小企业股份转让系统从事推荐业务资格；年8月10日，公司经深交所同意取得约定购回式证券交易权限。
截至年8月31日，公司在全国范围内拥有1家证券营业部，已获青海证监局批准设立15家分公司（其中7家已完成设立），同时另有19家分公司已提交申请。同时，公司全资持有青海九证投资管理有限公司（以下简称“九证投资”），还参股了九泰基金管理有限公司（以下简称“九泰基金”）。
截至年12月31日，公司资产合计16.15亿元，所有者权益为2.82亿元；剔除代理买卖证券款后，公司总资产为3.17亿元，资产负债率为10.92%。年公司实现营业收入1.37亿元，净利润0.26亿元，经营活动产生的现金流量净额8.39亿元。
截至年6月30日，公司资产合计11.35亿元，所有者权益为7.03亿元；剔除代理买卖证券款后，公司总资产为10.01亿元，资产负债率为29.78%。年1~6月，公司实现营业收入1.37亿元，净利润0.56亿元，经营活动产生的现金流量净额-9.77亿元。
九鼎集团日前公布的三季报显示，前三季度实现总营收35.14亿元，同比增长%；净利润13.60亿元，同比增长%；公司总资产为亿元，同比增加了50%。
值得注意的是，这是九鼎集团在还没有并表富通保险的前提下取得的。
回溯过往，这样翻倍的增长在过去已成为常态：年九鼎净利增长8倍，年净利润增长亦近3倍。
在中国创投圈集体陷入寒冬的前提下，这样的亮色难得可贵。在此之前，硅谷天堂、达仁资管等新PE企业均出现营收和净利润的大幅减退。
则金君剖析九鼎集团的营收一骑绝尘的背后，其模式已经超过了中国其它PE企业。一条清晰的路径已然铺开，九鼎集团不是要做中国的黑石，而是通过保险、证券、公募、私募、互联网金融布局，成为中国的伯克希尔。
截止到年11月2日，巴菲特旗下的伯克希尔亿美元市值等于22个黑石集团。
九鼎是九鼎，黑石是黑石
黑石的资产管理业务和融资咨询服务闻名全球。其管理的资产规模已超过亿美元，年登陆纽交所。
不少媒体喜欢将九鼎与美国黑石集团进行比对，其实黑石是黑石，九鼎是九鼎，而且九鼎的营运能力远比黑石高：
内部收益率相差两倍查看黑石集团的三季报会发现，其私募股权投资基金中，内部收益率（IRR）最高的是44%，最低的是6%，总体回报率是15%；而房地产投资收益最高的是40%而最低的是5%，总体回报率是15%；对冲基金投资回报是5%。
也就是说，黑石集团的投资类业务总回报率不超过15%。而这些数字，在、年年报里，都分别在14%~18%之间徘徊。
而九鼎已退出的几十个项目中，平均内部收益率超过了33%，超过黑石的两倍。
其实，黑石作为全球老牌的投资机构，在北美等成熟市场能取得这个成绩，已经很不错了。但投资再专业，还是不如乘大势。九鼎的PE业务，30%左右的IRR，在中国业界还只是中游偏上，但居然已经可以欺负老司机了。
不是黑石不努力，可谁让它上不了中国“高铁”呢！
黑石业务结构单一，九鼎偏多元化
其实我们从他们的营收组成来剖析就可以知道其中差异。
三季报的报告比较简单，我们用半年报数据来比较。
年上半年，九鼎的大部分收入来源于投资收入，其中投资管理、项目管理报酬和基金管理费收入合计占比约总营收的一半，除此之外，房地产投资及证券业务也开始发力。
而黑石集团业务构成相对比较单一，管理咨询费、业绩报酬、投资收益三者合起来的收入占比超过90%。
很明显，从业务收入结构来看，九鼎和黑石的商业模式基本不可等同起来。
九鼎已经占了中国发展的机遇红利，在PE业务上比黑石舒服多了。但更让黑石“难受”的，是中国资本市场改革给九鼎带来的可能空间。九鼎长袖善舞，除私募基金管理业务外，已经横跨不动产、证券业务和保险业务，而且各项业务都是行业第一名或向行业第一名进军，九鼎的模式更像是伯克希尔、黑石与高盛的有机合成体。
这样看来，九鼎不仅PE这门功课分数比黑石高，而且还选修了几门黑石选不上的课。先放下未来的前景不说，就是现在，那九鼎的估值也都会有明显优势。
创收能力相差8倍
今年三季报数据显示，九鼎集团基金管理规模约为亿人民币，营收35亿人民币；黑石的管理规模约为亿美元（折合人民币约2.44万亿），营收35.56亿美元（折合人民币约.74亿）。
相当于九鼎集团每管理1亿元人民币可获得营收万，而黑石是万。近8倍的资金营运能力，九鼎vs黑石，九鼎完胜。
九鼎到底估值几何？黑石模式的天花板，事实上就是中国PE模式面临的困局。
从统计数据看，中国最大的PE即使形成遍布全国的投资网络，一年能够投出去的资金也不超过亿，这基本是中国PE投资规模的上限。
以4年的在管规模亿计算，管理费被银行等募集机构基本吃光了。浮动收益的部分，新三板挂牌PE平均约25%的IRR，亿的规模对应的是亿的收入，二八分成后，公司收入20亿。PE是一个高度重人才的生意，大部分分给合伙人，公司收入8个亿，刨掉成本费用税费，公司一年利润大概两三个亿。
这个规模基本是国内PE的天花板，市场好的时候更好一点，市场差的时候还亏钱。
亿的规模对应的是大几百个项目，平均每天都有项目出问题，要擦屁股，操着卖白粉的心。
反观伯克希尔，利用保险吸收资金，不用二八分成，极大地提高了盈利能力。这或许就是一个伯克希尔市值=22个黑石的原因。
很多人说九鼎要成为全牌照资管公司。但吴刚并不认可这种说法，他说：所有的收购都是为投资服务，我们的理想是做一家超级投资机构。
事实上，伯克希尔的是用保险浮存金投资，所以不用考虑二八分成。以此观照九鼎，系列布局和巴菲特买保险公司的逻辑是一样的：通过买入富通保险，力推借贷宝，九州证券，九泰基金，拟建民营银行等布局资金端市场。
伯克希尔哈撒韦的营业收入来自资本市场的保险业、非银金融业务、投资收益，甚至还涉及糖果、媒体等实业，这样一个混合型公司，把它归入任何一个行业都是不恰当的。
这跟九鼎很像。富通保险并购完成后，将九鼎归入保险业、券商、私募、互联网金融或者房地产投资行业都是不恰当的。
另外，伯克希尔的多元化控股，来自于旗下多家子公司分管的截然不同的业务，而这些子公司都是由伯克希尔的股权投资和并购动作完成，这又是九鼎现在在做的事情。
所以将九鼎与早期的伯克希尔等同起来并非空穴来风。
年登陆纽交所的伯克希尔，在经过二十年的资本扩张之后，其估值从不及万美金一路上涨至接近亿美元。这其中，除却市场对伯克希尔未来盈利的溢价，大部分还是来自其资本扩张的估值累积。
而年登陆中国新三板的九鼎集团，距离它成立还不到7年时间，而这期间，它设立九泰基金，踏入公募基金领域；控股九州证券，并在开曼设立九鼎国际GP公司；成立第三方支付和九信资产；控股借贷宝，进军互联网金融业务；它还在拟建民营银行，想要成立人寿保险。
按照九鼎目标各个业务板块的构成，停牌前的九鼎集团市值亿元，而期间收购的借贷宝估值亿元、九州证券估值亿元、九泰基金和九信资产的估值均可超过亿元。如果再加上正在并购中的富通保险（按收益法估值，年富通的市值评估大约是91亿人民币），九鼎集团的估值至少达亿以上。——这真是一个不可否认的疯狂的数字。
更何况，九鼎的资本扩张之路，才刚刚开始。
则金控股董事长谢腾、则金赤懿基金总裁王东与九州证券董事长吴强合影。
则金控股执行总裁李祥太、则金赤懿基金董事长刘锐、总裁王东等与九鼎集团董事长吴刚合影
则金控股董事长谢腾、执行总裁李祥太、则金赤懿基金董事长刘锐、总裁王东、执行事务合伙人林博等合影
则金控股董事长谢腾与友财投资合伙人谢海闻合影
赞赏
转载请注明：http://www.yangtuoa.com/zjjy/1679.html
